Parte lo swap delle obbligazioni greche anche per il retail

Ai detentori di obbligazioni Grecia arriveranno (se non sono già arrivate) le comunicazioni dalle loro banche in merito allo swap dei bond ellenici (visti i tempi stretti è probabile che siate chiamati telefonicamente).

E’ così ufficiale che anche gli investitori retail (i piccoli risparmiatori privati) saranno coinvolti nello swap, a differenza di quanto comunicato inizialmente.

Cosa prevede lo swap greco

L’accordo di scambio sui titoli di stato greci prevede un taglio del valore nominale dei bond pari al 53,5% (ma la perdita di valore sarà superiore, tra il 75 e l’80%).

Per ogni € 1.000 di valore nominale si riceveranno:

1. titoli emessi dalla Repubblica  Ellenica aventi importo facciale complessivo pari a € 315. Saranno emesse 20 serie di questi titoli, le serie da 1 a 5 avranno importo facciale pari a € 15, le altre di  € 16; e avranno scadenze differenziate tra il 24 febbraio 2023 e il 24 febbraio 2042 (dal 2023 ogni anno scade e viene rimborsata una serie). Queste obbligazioni avranno una cedola annua del 2% dal 2013 al 2015, 3% fino al 2020, 4,30% fino a scadenza di ogni serie
2. titoli emessi dal Fondo Salva Stati EFSF, valore nominale € 150 e scadenti nel 2013 e nel 2014. La cedola a tasso fisso sarà determinata all’emissione
3. titoli emessi dalla Repubblica Ellenica, indicizzati al prodotto interno lordo greco, aventi importo nozionale pari a € 315 (i “Titoli GDP”). Questi titoli avranno scadenza 15 ottobre 2042, non daranno diritto al rimborso del capitale ma esclusivamente  al pagamento di interessi  a partire dal 2015 nel caso in cui la crescita greca dovesse superare certe soglie prestabilite (tra il 2% e il 2,9% di Pil reale).

Inoltre gli interessi maturati sui vecchi bond greci verranno pagati con titoli zero coupon (senza cedola) a 6 mesi emessi dall’EFSF.

 

Tempi e modi di adesione allo scambio greco

L’offerta di scambio ellenica scadrà alle ore 9.00 italiane di giovedì 8 marzo (con possibile proroga al 12 marzo). Entro questo termine le banche e gli altri intermediari dovranno indicare le adesioni dei loro clienti. Attenzione quindi: il termine per aderire per i piccoli risparmiatori italiani sarà anteriore a questa data, probabilmente entro il 6 marzo (e in alcuni casi potrebbe essere anche il 5 marzo).

Se hai obbligazioni greche sarai contattato (probabilmente telefonicamente) dalla tua banca o intermediario finanziario. Sarai probabilmente convocato in filiale (o dal promotore) in quanto le banche vorranno tutelarsi sul fatto di aver comunicato in tempo ai clienti l’offerta di scambio.

Dovrai:

1. decidere se aderire o meno all’offerta di scambio
2. votare sì o no alla modifica delle condizioni contrattuali (quelle relative alle CAC di cui ho già parlato, e che tratterò di seguito nell’articolo)

Attenzione che: se aderisci all’offerta dai automaticamente il tuo voto favorevole alla modifica delle condizioni. Puoi comunque votare favorevolmente anche se non aderisci all’offerta. Nel caso in cui rifiuti la modifica contrattuale non potrai partecipare allo scambio. Potrai anche astenerti, anche se in tal senso ogni banca potrà agire diversamente,  in tal caso è probabile che ti richiedano comunque di firmare un documento come prova di esser stato informato e di aver deciso di astenerti.

 

Attivazione CAC e quote adesione

Come detto sarai chiamato anche a dare il tuo voto sulle modifiche contrattuali. Si tratta di modifiche contrattuali votate settimana scorsa dal Parlamento ellenico che vietano azioni collettive agli obbligazionisti (le CAC: collective action clauses).

Se il 66% dei votanti accetterà le variazioni (e se avranno votato almeno il 50% + 1 degli obbligazionisti) le modifiche contrattuali saranno accettate. E’ molto probabile che questa soglia sia superata.

Il memorandum dell’offerta di scambio segnala inoltre che:

1. se le adesioni (in termini di controvalore nominale) saranno almeno del 90% la Grecia si impegna allo scambio
2. se le adesioni saranno fra il 75 e il 90% la Grecia si riserva il diritto di rinunciare o meno all’Offerta di Scambio
3. se le adesioni saranno inferiori al 75% e non sarà raggiunto il consenso per attivare le CAC su almeno il 75% dei titoli, non si procederà con lo Scambio

Come si vede i possibili scenari sono tanti e complessi. Cerchiamo di approfondirli aggiungendo un’ulteriore informazione: oggi l’ISDA (l’organo che sancisce l’attivazione dei CDS, i contratti assicurativi contro il default) ha dichiarato che lo swap non attiverà alcun evento creditizio e quindi il pagamento dei CDS. Ma occorre capire come si comporterà l’ISDA nel caso vengano attivate le CAC, quelle clausole che obbligherebbero tutti ad aderire allo scambio.

Caso 1

Il primo caso sarebbe un successo per la Grecia. Resta da capire se anche in questo caso la Grecia attiverà le CAC. Altra incognita: come si comporterà l’ISDA se verranno attivate. La logica porta a dire che nel caso 1 le probabilità che la Grecia attivi le CAC sono inferiori rispetto al caso 2, ma parallelamente sono maggiori le possibilità che l’ISDA accetti un’adesione forzata senza far scattare i CDS (interpretando un’adesione sopra al 90% come unanimità). Se l’ISDA si pronunciasse in tal senso la Grecia potrebbe non aver problemi ad obbligare tutti allo scambio

Caso 2

In questo caso la Grecia si troverebbe ad un bivio. Se non fa scattare le CAC si troverebbe con un ulteriore buco che gli altri stati europei dovrebbero coprire (e si è già visto con quali problemi si sia riusciti a trovare l’accordo sugli aiuti già promessi). D’altra parte in questo caso difficilmente l’ISDA potrebbe non pronunciarsi in favore di un credit event che farà scattare i CDS. Si stima che ci siano in circolazione 3,25 miliardi di dollari di questi contratti e a pagare sarebbero soprattutto banche americane e tedesche. La questione a questo punto diventa politica quindi imprevedibile. Gli stati europei non vogliono un default dichiarato, non tanto perché questo attiverà i CDS (per la stessa Merkel sarebbe politicamente meglio far pagare i CDS alle banche tedesche piuttosto che dare ulteriori aiuti pubblici alla Grecia), ma perché temono che questo alimenterà la speculazione contro altri stati europei, in particolare il Portogallo i cui titoli già oggi hanno subito forti tensioni. E’ evidente quindi che si dovrà decidere fra ulteriori aiuti pubblici alla Grecia o scambio forzato per tutti. Insomma una decisione politica non semplice (a maggior ragione visto i precedenti). Alla Grecia però serve una risposta rapida, inoltre a loro interessa poco se verranno pagati i CDS. In questo caso quindi l’incertezza è massima anche se le probabilità pendono per l’estensione dell’offerta di scambio a tutti.

Caso 3

Leggendo il caso 3 ci si accorge subito che manca qualcosa. Infatti questo è il caso in cui non solo non si raggiungano adesioni per il 75%, ma che nemmeno si raggiunga il 66% di voti favorevoli all’attivazione delle CAC sul 75% dei titoli. A questo punto lo scambio non ci sarà, ma rimane incerto il caso in cui le adesioni siano inferiori al 75% ma ci sia la possibilità di forzare oltre il 75% dei titoli.

E’ evidente che se l’offerta di scambio non avrà luogo, ci sarà il fallimento dichiarato dello stato greco.  Le possibilità che non ci siano voti favorevoli tali per attivare le CAC su almeno il 75% dei titoli non sono però alte visto l’adesione scontata di molte banche.

 

Cosa fare con le obbligazioni greche

Si stima che i risparmiatori retail italiani detengano un miliardo di bond greci. Se sei fra questi e se sei arrivato a leggere fino a qui ti sarai reso conto che stai giocando ad una lotteria. Di fallimenti di stati sovrani non se ne vedono molti, di fallimenti pilotati e quindi non dichiarati non se ne sono mai visti. Inutile quindi rifarsi al caso argentino, russo o di altri default precedenti. Il caso greco farà storia a se.

Ti posso solo aggiungere alcuni dettagli:

• in caso di attivazione delle CAC  e quindi di adesione forzata allo scambio, coloro che saranno obbligati ad aderire (pur essendosi astenuti o avendo espressamente rifiutato l’accordo) dovrebbero ricevere lo stesso trattamento degli altri (preciso però di non aver letto tutte le 167 pagine del memorandum di adesione)
• nel caso si ricevano i nuovi titoli questi almeno inizialmente subiranno una forte perdita (ci sarà insomma più offerta che domanda). Non sarà quindi facile uscire subito senza ulteriori perdite
• nel caso in cui l’offerta di scambio non vada a buon fine, la Grecia è destinata al fallimento. In questo caso gli obbligazionisti vedranno solo una parte dei loro soldi investiti, presumibilmente meno di quanto previsto nello scambio attuale
• nel caso in cui si sia rimasti con i vecchi titoli (caso in cui non si è aderito e non sono state attivate le CAC) e la Grecia non sia dichiarata fallita, gli scenari possibili sono diversi. La Grecia potrebbe comunque aver bisogno subito o in seguito di nuovi fondi, potrebbe quindi proporre nuove offerte di scambio o nuovi accordi. Potrebbe anche fare proposte di scambio al solo fine di ritirare le vecchie obbligazioni dal mercato.  Non è poi escluso un fallimento greco negli anni a seguire che colpirebbe soprattutto le vecchie obbligazioni. E’ quindi evidente che conta molto anche la scadenza dei titoli in portafoglio; mentre una marzo 2012 potrebbe avere chance di esser rimborsata a 100, per i titoli molto lunghi le incognite aumentano.

Le tue valutazioni dipenderanno inoltre dal prezzo medio di carico dei titoli. Come avrai capito non me la sento di dare consigli o indicazioni su cosa fare, e penso che nessuno possa permettersi di farlo (anche se ci sarà qualcuno che lo farà, ma ricorda che i soldi sono i tuoi e le decisioni pure). Stai partecipando ad una lotteria e devi sperare che esca il tuo numero.

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