Obbligazioni ad alto rendimento meglio delle azioni?

grafico obbligazioni high yieldIn assenza di visibilità sul contesto economico e rendimenti ai minimi è meglio puntare sulle obbligazioni high yield. A sostenerlo è James Keenan, managing director di BlackRock e capo di tutti i portafogli d’investimento specializzati nell’high yield, che raccolgono 28 miliardi di dollari in masse gestite.

«Uno dei maggiori problemi è che c’è troppo debito nei Paesi sviluppati, e questo comporta esigenze di deleveraging. È questo il contesto in cui gli investitori si trovano di fronte alla prospettiva di una crescita debole, al rischio di recessione, con il costo del denaro a un livello basso e le curve di rendimento piatte per i titoli più difensivi in molti Paesi. In uno scenario del genere, per investire sul lungo termine, credo che le obbligazioni high yield appaiano molto attraenti», spiega Keenan, che in primo luogo privilegia l’asset class per le caratteristiche dei fondamentali degli emittenti, che dal crac Lehman in poi hanno migliorato i propri bilanci, nello stesso periodo in cui invece i titoli di Stato vedevano invece un deterioramento dei fondamentali.

«Il settore corporate globale si è dimostrato molto flessibile dal 2008 in poi, ha saputo tagliare i costi e accrescere il cash flow, anche se i posti di lavoro non sono cresciuti perché le società si sono mantenute prudenti con le strutture di capitale, per affrontare il problema di assenza di stabilità della domanda».

Ma questo, se non è un aspetto positivo per l’economia in generale, lo è per le singole società: «In questo modo, negli ultimi 5 anni hanno potuto migliorare sensibilmente i loro bilanci». Una garanzia anche per gli emittenti tradizionalmente valutati come i più rischiosi, gli high yield appunto, «sui quali si prevedono tassi di default molto bassi».

Il secondo elemento di attrattività riguarda la valutazione, perché gli high yield, argomenta Keenan «se si paragona il rendimento delle obbligazioni ad alto rendimento con quello del Treasury con maturità analoghe (cinque anni)  ci troviamo di fronte a uno spread a un massimo storico. Infatti la media degli ultimi 25 anni è stata di 2,7 volte il rendimento del Treasury».

Insomma, per l’esperto di BlackRock la performance e la valutazione attuale rappresenta un ottimo rendimento aggiustato per il rischio. «Se si pensa al rischio assoluto, gli high yield sono simili a un’esposizione all’equity con un’opzione put, perché si prestano soldi alla compagnia e si ha una posizione senior rispetto all’equity. Per questo motivo, storicamente il recovery rate per il default di un emittente high yield è circa 40 centesimi: così se si compra high yield oggi e lo si tiene per cinque anni, occorrerebbe vedere un tasso di default del 10,5% l’anno per perdere denaro ».

In un momento in cui le scelte più difensive non pagano: i titoli di Stato più sicuri come Bund e Treasury hanno rendimenti negativi, quelli più rischiosi come i governativi dei periferici affrontano la crisi del debito. E anche il cash non paga: «le obbligazioni ad alto rendimento sono attraenti se si compara oggi il loro rendimento con la liquidità, che avrà ritorni negativi dato che le banche centrali tengono il costo del denaro molto basso. Oggi se si decide di tenere posizioni in liquidità, si vedrà una distruzione del valore del proprio denaro con l’inflazione.

Al contrario, questo genere di obbligazioni è al momento proprio un buon modo per proteggersi dalle dinamiche inflattive». Quindi non si tratta soltanto di fare hedging contro il rischio politico in Europa.  «Nei prossimi cinque anni, non è chiaro cosa accadrà », dice Keenan, che ammette di essere preoccupato dall’idea dell’uscita di un Paese dalla zona euro (e soprattutto delle possibili reazioni degli altri Paeesi). «La volatilità crea molta incertezza e per un investitore di lungo termine pone seri dilemmi su quale sia la scelta migliore per proteggere il proprio denaro. Ma la verità è che abbiamo troppo debito e negli ultimi cinque anni abbiamo spostato un importante ammontare di debito privato al settore pubblico. Questo comporta che i governi non possano più percorrere la strada del deficit di bilancio per contrastare la deflazione ma al contrario deve usare l’arma dell’austerità”.

Lo scorso anno, in un contesto di elevata volatilità, «abbiamo visto che il tradizionale ricorso al cash per proteggere i propri investimenti non funziona: chi ci ha investito per protegggersi dall’incertezza, utilizzando l’approccio tradizionale quindi, ha avuto rendimenti negativi ». Mentre chi ha investito in high yield ha vinto. «Dal 2008 in poi gli high yield hanno sempre fatto meglio dell’equity (azioni)», che resta un asset class simile dal punto di vista dei ritorni. «Ma è più esposta alla volatilità rispetto agli high yield, che offrono quindi una maggiore protezione al ribasso ». E allo stesso tempo, diversamente dall’equity, hanno maggiore potenziale di upside in caso di rialzo dei tassi.

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